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　　【导读】英维克一季度净利下滑超80%，曙光数创亏损近4800万元，液冷这个因AI驱动而繁荣的行业，正从“技术蓝海”转向“规模红海”？

　　来源：英华价值研究院 作者：刘墨

　　4月24日晚间，曙光数创（920808）披露2026年一季度报告，实现营收1.03亿元，同比增长782.53%；归母净利润亏损4759.53万元，同比下滑51.71%。

　　此前，另一家液冷龙头英维克（002837）披露2026年一季度报告，实现营收11.75亿元，同比增长26.03%；实现归母净利润865.76万元，同比下降81.97%。

　　在4月23日的业绩说明会上，英维克（002837）高管被投资者反复询问一个问题：“公司增收不增利的原因是什么？”英维克高管给出了三个解释：一是财务费用增加，人民币升值，产生了汇兑损失，融资规模增加，利息支出加大；二是信用减值损失增加；三是由于第一季度收入组合的变化，毛利率同比下降2.16%。

　　实际上，作为国内液冷领域的龙头企业，上述两家公司“增收不增利”的现象颇具代表性。

　　受一季报业绩大幅下滑影响，前期一度大幅上涨的英维克，股价从4月21日到245日持续回调，四天跌幅超20%，市值跌破千亿元。曙光数创本周股价也呈现冲高回落走势，最新市值为157亿元。

　　增收不增利

　　液冷市场的爆发性增长，其根本动力源于AI芯片功耗的指数级攀升与全球对数据中心能耗效率的严格管控。以英伟达GB200为代表的AI芯片，热设计功耗高达1200W，传统风冷技术已无法满足其散热需求，这直接推动了液冷渗透率的快速提升。

　　国内运营商作为重要的需求方，在其新型智算中心建设中已大规模采纳液冷方案。例如，在中国移动最新的2026年至2027年PC服务器集采中，ARM架构服务器占比为65.01%，而ARM服务器普遍配套液冷技术以保障稳定运行。此前，中国移动在2023年至2024年的集采中，液冷服务器占比更是高达87%。

　　这些因素共同构成了液冷市场在2025年至2026年实现规模化放量的坚实基础。曙光数创在2025年年报中披露，行业内预计2025年新建数据中心液冷占比将提升至40%左右。中商产业研究院的数据则显示，2027年我国液冷数据中心市场规模将由2024年的110.1亿元增加至310.8亿元。

　　液冷数据中心规模的持续增长，带动了上市公司液冷相关业务收入的增长，但与营收增长形成鲜明对比的是，行业整体盈利能力却承受显著压力，“增收不增利”成为普遍现象。

　　纵观2025年，英维克毛利率在2025年三季度见顶后逐渐回落。国内浸没式液冷技术领先企业曙光数创，2025年冷板式液冷产品营收同比增长40.01%，毛利率却由2024年第四季度的25.84%下滑至10.36%。即使在最有技术优势的浸没式液冷产品上，其毛利率也比上年同期减少13.52%。

　　国内涉及液冷业务的高澜股份（300499）、同飞股份（300990）和网宿科技（300017），虽然没有单独披露液冷业务的毛利率，但在合并业务的毛利率上，依然可以清晰地看到带有液冷业务的产品毛利率在下滑。比如，同飞股份包含液冷产品的液体恒温设备毛利率由2024年的21.22%下滑至2025年19.38%；高澜股份包含液冷产品的高功率密度装置热管理产品，其毛利率由2025年半年报的13.98%下滑至2025年年底的13.10%；网宿科技的IDC及液冷业务毛利率由2024年底的21.10%下滑至2025年底的19.43%。

　　需求的结构性变化

　　上述具有液冷业务上市公司的毛利率清晰地表明，在行业收入规模扩张的同时，单位产品的盈利空间正在被快速压缩。

　　实际上，液冷市场的需求主体已发生深刻演变，从早期高度依赖英伟达AI服务器的单一格局，迅速分化为“英伟达阵营”“自研芯片阵营”“国内运营商/互联网巨头”三股力