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　　尧望后势

　　3月以来，指数运行波动加大，市场成交持续缩量，不乏有关于微观流动性转紧、绝对收益资金减仓并形成负反馈的担忧。3月以来，美以伊冲突牵动全球资本市场波动，a股出现自去年对等关税以来最大调整幅度。与此同时，美以速胜论破产，中东局势在特朗普极限施压与伊朗抵抗韧性下拉锯，a股市场的波动率也有明显抬升。去年以来，具有绝对收益属性的资金是市场上涨的重要参与者，在市场波动率加大以及ytd转负的背景下，市场担心绝对收益资金降仓位进而导致资金负反馈。

　　实际上，我们并未观察到A股资金面出现负反馈的现象，部分绝对收益资金在前期或有小幅减仓，但调整后加仓意愿更强。且本轮市场上涨以来，资金入市呈现险资、ETF、私募、两融、固收+等各类资金共振入市的特点，增量资金多元化叠加国家队托底预期下，资金面韧性更强，这也是3月以来A股相对全球其他市场更优的重要支撑之一。

　　一、绝对收益资金或有流出，但调整后加仓意愿更强

　　固收+、年金、险资均属于泛绝对收益目标资金，权益中枢都在15%上下，前期市场波动加大、年内收益面临转负的压力下，部分资金为保收益或有小幅减仓。尽管险资、年金等具有绝对收益属性特征，但其同时具有资金来源稳定、偿付周期长的特点，并且在推动中长期资金入市、鼓励长钱长投的方针下，受制于考核约束并减仓降低波动或并非政策鼓励方向。

　　并且值得注意的是，保险与年金的新增运作资金持续高增，在权益资产上的配置需求旺盛，逢低增配建仓或是更被偏好的选择。根据我们3月23日至25日针对260+位本土核心投资机构的基金经理、投研负责人与总量研究员的调查结果来看，对于未来一个月认为可以“维持仓位不变，但需要调整结构”是相对收益投资者（54%）与绝对收益投资者（43%）的共识；但相对而言，绝对收益投资者的“加仓”意愿（21%）强于相对收益投资者（12%），绝对收益投资者的“加仓”意愿（21%）也强于“减仓”意愿（16%）。

　　（一）固收+产品由于净值化特征，负债端波动较大

　　去年三季度以来，在权益市场赚钱效应驱动下，固收+产品规模快速增长。权益市场的赚钱效应一方面带来规模的被动增长，另一方面也吸引了绝对收益类机构资金与低风险偏好个人资金的参与增配，2025Q3&Q4固收+基金分别净流入约4400亿元与2000亿元。

　　相较于其他绝对收益目标资金，固收+产品负债端波动较大。而过去半年固收+产品权益中枢升至历史最高水平，叠加一季度权益市场过山车行情致使年内加仓固收+产品资金收益率大概率为负，可能导致3月中下旬固收+产品赎回压力增大。

　　（二）年金过去一年权益仓位提升显著，外部冲击下有降低组合波动的需求

　　924以来，企业/职业年金在权益投资中枢提升与新增运作资金的双轮驱动下增配股票资产，外部冲击下有降低组合波动的需求。截至2024年底，企业+职业年金规模达6.8万亿元，考虑过去企业年金+职业年金每年新增运作资金7000亿元左右，以及资产增值带来的规模增长，预计年金2025年底规模已至7.8万亿。而根据企业年金中的含权类与固收类产品收益率估算，含权类产品中股票资产比例从2024年8%的中枢上升至15%左右。

　　（三）险资减仓不明显，3月以来重仓超额反而显著回暖

　　3月以来险资的重仓持股超额收益明显，因此不论从交易买卖的角度，还是减仓意愿的角度来看，险资减仓操作应该都不明显。年初市场上涨结构性特征显著，险资重仓的红利高股息板块在1月反而有较为明显跌幅，进入3月险资重仓的超额收益反而回升，指向